Die Anfänge der Börsenpsychologie

(1902-1982)

Siehe auch: Börsen Morphologie (1988)

"Die Aktienbörsen werden im wesentlichen von Psychopathen bevölkert."

Helmut Schmidt, ehemaliger deutscher Bundeskanzler

Wenn diese Behauptung mehr als eine Selbstentlarvung und pauschale Diffamierung sein soll, dann ist es eigentlich erstaunlich, dass sich die psychologischen Wissenschaften dem Phänomen Börse noch nicht angenommen haben.

Das könnte daran liegen, dass Geld und alles was damit zu tun hat, "schmutzig" ist. Sigmund Freuds Gleichung lautete: Geld = Kot. Daher geben sich die Psychoforscher eher mit offenbar "sauberen" Themen ab wie Sex and Crime, Aggression und Frustration, Manipulation, Schmerz.

Angst ist ein schlechter Ratgeber

Ähnliches stellte Paul Lazarsfeld für die Soziologie fest: "Den Ärzten beistehen, Gerechtigkeit fördern oder die Justiz unterstützen - all dies erfolgt gemäss akzeptierten Normen; aber dem Geschäftsmann helfen, Geld zu verdienen, nicht."

Was Lazarsfeld als Ursache dahinter vermutet, könnte auch für die Psychologen zutreffen: Sie haben Angst, als Diener des Kapitals, ja der Ausbeutung angesehen zu werden.

Diese Angst ist erstens unbegründet und zweitens unspezifisch. Soziologie und Psychologie können ja durchaus als kritisch-analytische Bemühungen um das Verständnis menschlichen Verhaltens betrachtet werden, was noch keine Rechtfertigung desselben bedeutet. Und jegliche Anwendung, also auch im Erziehungs- und Gesundheitswesen, kann als "im Interesse eines Herrschaftsapparates" beargwöhnt werden. Umgekehrt können emanzipatorische, ideologie- und systemkritische Ansätze entweder als Modetrend oder gemeinschaftszersetzend abqualifiziert werden.

Angst ist jedenfalls - und das gilt nun auch für die Börse - ein schlechter Ratgeber.

Die Börse ist ein psychologischer Markt

Wie jedes menschliche Verhalten, so ist auch das Spekulieren eminent psychologisch bestimmt. Die Börse ist ein psychologischer Markt par excellence.

Das Streben nach Besitz und Gewinn, die Freude am Tauschen und Handeln, ja Wagnis und Nervenkitzel, die Verlockung zu Übervorteilung und List, ja Betrug usw. sind freilich schwer in allgemeine "Gesetze" zu fassen. Der Mensch ist keine Maschine, weder eine Uhr, ein hydraulischer Apparat noch ein Computer.

Sehr zum eigenen Schaden haben die Wirtschaftswissenschaften durch ihre Fiktion des rationalen "homo oeconomicus" den Bezug zur Realität des Menschen abgeschnitten. Ausgerechnet einer der erfolgreichsten Börsenspekulanten aller Zeiten, David Ricardo, begründete diesen Ansatz 1817.

Was bestimmt die Preisbildung?

1902 behauptete der französische Jurist und Soziologe Gabriel Tarde (1843-1904) in seiner "Psychologie économique", man könne die Kursschwankungen der Börse nur verstehen, wenn man ihre psychologischen Ursachen untersuche, nämlich "Hoffnungen und Enttäuschungen des Publikums, Ausbreitung von guten oder schlechten Nachrichten".

1910 hat Willi Prion in seinem auch heute noch modernen Buch über die "Preisbildung an der Wertpapierbörse" drei Gruppen von Faktoren unterschieden:

1. persönliche, insbesondere die Motive der Beteiligten, also der Banken, der Spekulanten und der langfristigen Anleger,

2. börsentechnische, d.h. Positions- und Engagementverhältnisse im Kassen-, Termin- und Prämiengeschäft, und

3. wirtschaftliche, nämlich den "inneren Wert" der Aktien, die Verhältnisse auf den Geld- und Kapitalmärkten sowie die Konjunktur.

Hinzu kommen politische Ereignisse, vor allem Abbruch diplomatischer Beziehungen und kriegerische Auseinandersetzungen. Die Presse schliesslich ist ein unentbehrlicher Vermittler.

Ausserordentlich kritisch befasst Prion sich mit der Praxis der "mit allen Börsentricks" vertrauten Banker, die (einst?) selbst an der Börse tüchtig mitmischten und durch Empfehlungen, "Ausstreuen von Nachrichten", Positionsspiele, Emissionen, Kurspflege usw. selber als Grossspekulanten auftraten (S. 16). Den Geschäften der kleineren Spekulanten liegen "eher Gerüchte, Mutmassungen und Kombinationen über zukünftige Dividenden zugrunde, als vollendete Tatsachen". Das breite Publikum ist demgegenüber "leichtsinnig und unerfahren" und kommt in der Regel zu spät.

Vernachlässigte Aufklärung des Publikums

Wie schon viele vor ihm forderte auch Prion eine Aufklärung des Publikums über die Börsenverhältnisse, und zwar nicht nur über Techniken, sondern auch über Machtverhältnisse. Hier hätte die Handelspresse eine wichtige Aufgabe, indem sie "durch rücksichtslose Aufdeckung von Missständen und Auswüchsen zur Belehrung des Publikums und zugleich zur Abstellung der Mängel beitragen kann" (S. 215). Ferner wären schon in den Volks- und Fortbildungsschulen "den jungen Leuten die grundlegenden Begriffe über Geld, Kapital, Verzinsung, Anlage, Kredit usw. mit auf den Lebensweg zu geben, ... damit unser Volk in vielen Dingen mündiger werde".

Leider hat man diese Aufklärung auch noch Jahrzehnte später versäumt, beispielsweise als Anfang der 60er Jahre die "Volksaktien" unter dem Schlagwort "Förderung der Eigentumsbildung in Arbeitnehmerhand" propagiert wurden (vgl. dazu die Diss. von Johann Christoph Leverkurs 1967). In den USA gab es damals immerhin "Investors' Education Programs", die freilich bald sang- und klanglos aufgegeben wurden.

Wenn der Präsident fischen ging, stieg die Börse

Franklin D. Roosevelt wurde seit seinem Amtsantritt als amerikanischer Präsident 1933 durch sein Krisen- und Reformprogramm "New Deal" bekannt. Doch seine Politik stiess bei den Geld- und Geschäftsleuten auf wenig Gegenliebe. Diese waren froh, wenn er der politische Szene fernblieb.

Ein Kongressabgeordneter rechnete folgendes über die Börsentrends aus: Die 27 Abwesenheitsperioden des Präsidenten zum Fischen und für Ferien in den ersten 6 Amtsjahren brachten der Börsenkapitalisierung an Wall Street einen "Gewinn" von 14 ¹/₂ Milliarden Dollar; die 20 Vortragsreisen im Lande hingegen verursachten Börsenverluste von über 3 Milliarden Dollar (B. Barton 1939).

Gerüchte sind das Herzblut der Börse

Es sind also keineswegs nur ökonomische Gründe, welche die Börsenkurse beeinflussen. Zum Herzblut der Börse gehören Gerüchte aller Art, falsche und richtige, aus Fehlinterpretationen entstandene oder mit Absicht lancierte.

Die erste empirische Untersuchung ihres Einflusses wurde Ende der 40er Jahre von Soziologen Arnold M. Rose vorgenommen.

Er hat dafür einen Klebrigkeits-Faktor (factor of stickiness) eingeführt. Dieser bewirkt, dass die Kurse vom theoretischen Idealfall abweichen, nämlich wenn ein "perfekter Wettbewerbsmarkt" herrschen würde. Statistische Analysen zeigten, dass dieser Faktor jeweils einige Tage wirkt und dies etwa ein Dutzend Mal im Jahr.

Nur: Woraus besteht er? Nach Roses Vermutungen aus dreierlei:

1. Gerüchte, die sich langsam ausbreiten;

2. Manche Anleger warten ein paar Tage ab, um zu sehen, wie der Trend läuft;

3. Andere verfolgen die Kurse in der Zeitung; zeigen diese zwei, drei Tage lang einen Trend, wird ein- oder ausgestiegen. All dies könnte miteinander zusammenhängen. Merkwürdigerweise wurde diese Untersuchung nie mehr wiederholt.

Die Bedeutung von Nachrichten entsteht im sozialen Feld

15 Jahre später (1966) hat Arnold M. Rose eine weitere Studie über den "psychologischen Faktor" an der Börse vorgelegt. Darunter versteht er zweierlei:

1. Propaganda, Mythen, Gerüchte, Falschmeldungen usw.

2. Auch "objektive" Faktoren wirken erst, wenn sie von Menschen interpretiert worden sind. Das ist der Grund, weshalb ähnliche Meldungen das eine Mal zu einem Aufschwung, das andere Mal zu einem Abschwung führen.

Da nun kaum jemand "in einem Vakuum" lebt, entsteht die Bedeutung von Nachrichten erst ein einem sozialen Feld, in der Diskussion mit Kollegen, Freunden und Anlageberatern. Zudem spielen Stimmungen in den Brokerhäusern und in der Börse selber eine Rolle. Schade, dass Rose keine "hard facts" bringt, sondern sich auf Jahrzehnte alte Literatur (1912, 1928) stützt.

Was Händler denken und tun auf dem Computer nachbilden

Ira Oscar Glick (1957) beobachtete Händler an der Chicago Mercantile Exchange. Da gibt es zwei Systeme:

1. das formale soziale System des Marktes gemäss den Ideen von Wettbewerb und rationalem Verhalten

2. das informale soziale System, welches das formale verdrängt. Es bildet sich wegen der Unsicherheit des Geschehens heraus und bietet den Händlern ein stabiles soziopsychologisches Umfeld. Die Händler arbeiten daher weder rational noch pekuniär, sondern emotional und unbewusst, und zwar um Anerkennung in der Gruppe zu erhalten.

Gregory P. E. Clarkson (1962) begleitete einige Monate einen bank's trust investment officer, der für ihn "laut denken" musste, wie er seine "Portfolio Selection" begründete. Daraus entwickelte Clarkson ein Computer-Modell des Investment-Prozesses. Tests auf Validität an späteren realen Portfolios des Investment Officers ergaben eine gute Übereinstimmung.

Dieses "Nachbilden in Sequenz-Analyse" wurde später von Rotyn Dawes (1971) als "bootstrapping" bezeichnet. Eine ausführliche Untersuchung machten Ronald J. Ebert und Thomas E. Kruse 1978 an fünf Analysten.

Was taugen Computer-Modelle?

1978 publizierte Kathrin Borcherding ihre Untersuchung (1974/75) an Experten und Studenten, insgesamt 24. Sie versuchte - was vorher nicht deutlich geschehen war - die Beziehungen zwischen Modell und Analysten-Schätzungen einerseits, den realen Portfolio-Erträgen anderseits zu erfassen. Sie fand, dass die Aktien-Experten nur minim besser waren beim Schätzen, doch beachtlich ertragreichere Portfolios (-3,3%) hatten. Von den andern hatten Psychologie-Studenten weniger Verluste (-3,1%) als Betriebswirtschaftsstudenten (-6,7%) und Statistiker.

Ebenfalls in einer Dissertation untersuchte H. James (1982) an der University of Aston in Birmingham UK die Beziehungen zwischen Mensch und Computer-Modell. Er stellte fest, dass die theoretische Unvollkommenheit des Modells viel weniger wichtig ist als der Gebrauch durch den Benutzer. Eine vorsichtige Einschaltung ins Computer-Modell ergibt eine bessere Performance.

Unterscheiden sich die Reichen von den Sparern?

Der bekannte Wirtschaftspsychologe George Katona machte in den 60er Jahren einige Befragungen.

1962 stellte er fest, dass die ökonomischen Meinungen von Aktienbesitzern und gewöhnlichen Leuten nicht stark auseinandergehen. Einzig Grossinvestoren meinten, die Börse sei ein Barometer für die Wirtschaft.

1964 verglich Katona Personen mit grossem Vermögensbesitz mit dem Normalsparer, und fand heraus: Die ersteren sind

· inflationsbewusst

· ertragsorientiert und

· steuerbewusst.

· Sie wollen ihren Kindern ein Erbe hinterlassen (die Sparer: eine gute Erziehung)

· Sie widmen der Vermögensverwaltung viel Zeit

· Sie beklagen ihre Trägheit (d. h. sie sitzen zu lange auf den selben Aktien).

Sowohl Sparer wie Vermögliche legen grosses Gewicht auf Sicherheit.

In den Jahren 1968-1971 ergaben weiter Untersuchungen z.B. dass nur ca. 20% aller Aktienbesitzer an der Börse aktiv sind und ca. 70% des Handels von Institutionellen vollzogen wird. Und nur die Reichen haben namhafte Aktienanteile in ihrem Vermögen.

Die Mehrheit ist träge

1969 machte Katona (1975, 264-270) eine Untersuchung, die von Merrill Lynch gesponsert wurde. 60% der Befragten waren konservative Anleger, je 20% verfolgten eine risikoreiche oder "gemische" Strategie. Was waren die Ergebnisse?

· Nur bei grossen Auf- und Abschwüngen der Börse waren die Leute informiert.

· Bei Abstürzen gab es folgende Erklärungen:
- Die Kurse waren zu hoch
- Die Verluste sind unerheblich, da sie sich "nur auf dem Papier" befinden und mit der Zeit wieder aufgeholt werden
- Die Börsenbewegungen sind unabhängig von der Wirtschaft.

· Die Leute meinten nicht mehr, es komme auf das Glück oder einen guten Tip an, sondern auf Wissen über Trends und die Bonität der Firmen.

· Jedoch ¾ der Aktionäre und ¹/₂ der Grossaktionäre kümmerten sich nicht um das Wissen. Sie sagten, sie wüssten zuwenig, suchten aber nicht nach Informationen (sogar ¼ der Grossaktionäre).

Katona zog aus dieser Studie ein zweifaches Fazit. Die Mehrheit ist ausserordentlich träge. Und: Die meisten kaufen auf Empfehlung von Freunden oder Nachbarn, ohne recht zu wissen, was sie tun, und ohne Absicht, sich zu informieren.

Besprochene Literatur

1900-1949

Gabriel Tarde: Psychologie Economique. 2 Bde 1902.

Willi Prion: Die Preisbildung an der Wertpapierbörse, insbesondere auf dem Industrieaktienmarkt der Berliner Börse. Leipzig: Duncker & Humblot 1910.

1950-1969

Arnold M. Rose: Rumor and the Stock Market. Public Opinion Quarterly 15, 1951, 461-486.

Ira Oscar Glick: A. Social Psychological Study of Futures Trading. Diss. Univ. of Chicago. 1957.

Gregory P. E. Clarkson, A. H. Meltzer: Portfolio Selection: A heuristic approach. Journal of Finance 15, 1960.

Günter Schmölders: Das Wertpapiersparen. Zs. für das gesamte Kreditwesen 1962, 282ff.

Gregory P. E. Clarkson: A model of the trust investment process. In: Eduard A. Feigenbaum, Julian Feldman (Ed.): Computers and thought. Mc-Graw Hill 1963, 347-371.

George Katona, Charles A. Lininger, Eva Mueller: 1964 Survey of Consumer Finances. Michigan 1965.

George Katona: The Mass Consumption Society. New York: McGraw-Hill 1964, Chapter 20: Consumer Assets; Chapter 21: Common Stocks.

Arnold M. Rose: A Social Psychological Approach to the Study of the Stock Market. Kyklos 19, 1966, 267-288.

Johann Christoph Leverkus: Das Verhalten der Kleinaktionäre in seiner Bedeutung für die Eigentumspolitik. Diss. 1967; Berlin: Duncker & Humblot 1969.

1970-1982

George Katona: Psychological Economics. 1975, Chapter 16: Assets and Investment, 253-270.

Ronald J. Ebert, Thomas E. Kruse: Bootstrapping the Security Analyst. J. of Applied Psychology 63, 1978, 110-119.

Katrin Borcherding: Subjektive Bestimmung der Erträge von Aktien für Entscheidungshilfe bei der Portfolio-Selektion. Theoretischer Bezugsrahmen und eine experimentelle Überprüfung. Diss. Mannheim 1978.

H. James: Differences between theoretical predictions and operational performance in a stock control application. Diss. Univ. of Aston in Birmingham, UK, 1982.

Weitere frühe börsenpsychologische Literatur

1904-1957

Paul Hartenberg: Les émotions de bourse. Note de psychologie collective. Revue philosophique, Paris 29, 1904, 162-170.

George Charles Selden: Psychology of the Stock Market. 1912, mehrere Aufl. bis 1925, Repr. 1965.

S. P. Altmann: Der Börsianer. Recht und Wirtschaft 3, 1914, 196-200 (in der Rubrik: Zur Psychologie und Ethik der Berufe und Stände)

F. W. Taussig: Inventors and Money-Makers. Lectures on some relations between economics and psychology. 1915, 2. ed. 1930;
Reprints u. d. T.: The Peculiar Psychology of Inventors and Money-Makers. 1983/ The Psychology of Money Making and How to Master It. l983.

Henry H. Harper: The Psychology of Speculation. 1926, repr. 1966.

Fred C. Kelly: Why you win or lose. The Psychology of Speculation. Boston: Houghton & Mifflin 1930;10. Aufl. Burlington, Vermont: Fraser 1993;
dt.: Warum Du gewinnst. Die Psychologie der Börse. Ein Ratgeber für Anleger. Zürich: Conzett 1998.

Julius Landmann: Zur Psychologie des Börseaners. Vortrag in Kiel 1931. In: Vorträge aus dem Nachlass. Basel: Schwabe 1933, 63-84.

Garfield A. Drew: Profiting with the odd lot indexes. A new Measure of stock market psychology. Boston, Mass.: Metcalf 1941.

Robert King Merton: Mass Persuasion. The Social Psychology of a War Bond Drive. 1946.

Orin Kay Burrell: An experiment in speculative behavior. Eugene, Oregon 1950.

Ludwig Albert Hahn: Die Bedeutung psychologischer Faktoren für Konjunkturschwankungen und Konjunkturprognosen. Schweiz. Zeitschrift für Volkswirtschaft und Statistik 93, 1957, 206-216.